Nubank: o trimestre certo na hora errada
Provisões acima do esperado derrubaram as ações do Nubank, mas JP Morgan e BTG Pactual dizem que o mercado exagerou
O resultado do Nubank para o primeiro trimestre de 2026 chegou carregado de contradições. O lucro líquido de US$ 871 milhões — crescimento de 56% em relação ao mesmo período do ano anterior e retorno sobre patrimônio (ROE) de 29,2% — seria, em qualquer outro contexto, motivo de celebração. Mas o mercado olhou para outro número: as provisões para perdas com crédito, que vieram 23% acima do que o JP Morgan estimava e cerca de 30% acima das projeções do BTG Pactual.
Assim que o balanço foi divulgado, após o fechamento do pregão na noite de quinta-feira, as ações do Nubank despencaram no after hours de Nova York, chegando a cair 9,44%. Na abertura de sexta-feira, a ação americana NU recuava 8,62%, negociada a US$ 11,82, enquanto o BDR ROXO34 chegava a cair mais de 5% na B3. Investidores fizeram o que o BTG Pactual descreveu com precisão no título de seu relatório: “Shoot first, ask questions later” — atirar primeiro, perguntar depois.
A questão que analistas colocam agora é: o mercado errou a mira?
O que assustou o mercado
O centro do desconforto está na inadimplência de curto prazo. A taxa de NPL entre 15 e 90 dias subiu 90 pontos-base no trimestre — acima do padrão histórico de sazonalidade de cerca de 70 pontos-base citado pela própria empresa no ano passado. Para um mercado já nervoso com a qualidade de crédito no Brasil — o resultado do Banco Inter no início de maio, com ações despencando mais de 10%, deixou os investidores em alerta máximo —, o número soou como confirmação de um ciclo se deteriorando.
Em pesquisa do Bank of America divulgada em abril, quase 90% dos investidores institucionais já declaravam preocupação com a trajetória da inadimplência ao longo de 2026. A alíquota efetiva de imposto de renda de apenas 9% no trimestre — bem abaixo da faixa de 15% a 20% sinalizada anteriormente — também gerou desconforto, criando dúvida sobre a sustentabilidade do número.
A outra leitura dos mesmos dados
Os analistas do JP Morgan foram diretos: os resultados parecem fracos à primeira vista, mas o miss no lucro antes de impostos foi impulsionado por provisões mais altas de forma deliberada — a empresa provisionou cerca de 150% da formação de novos créditos problemáticos e construiu reservas maiores. Em outras palavras: o Nubank não está reconhecendo perdas que já aconteceram. Está antecipando perdas que podem vir, numa postura conservadora que fortalece o balanço.
Na call de resultados, a gestão foi enfática: não há deterioração de portfólio. O aumento nas provisões tem três componentes — sazonalidade, crescimento da carteira e mudança no mix para produtos de maior rendimento. A empresa ainda reforçou que, se tivesse crescido os empréstimos no ritmo projetado pelo consenso, teria superado as estimativas de lucro.
Receitas sólidas, eficiência melhorando
Enquanto as provisões dominaram o noticiário, os números de receita passaram quase despercebidos. A receita líquida de juros cresceu 64% na comparação anual, 7% acima das estimativas do JP Morgan. A margem financeira subiu 160 pontos-base no trimestre, para 21,1%. As tarifas e o volume de transações em cartões também superaram projeções.
No lado dos custos, o índice de eficiência melhorou para 21% no trimestre, ante 23% no período anterior. O BTG Pactual calculou que, excluindo os investimentos em retorno ao escritório, expansão nos EUA e inteligência artificial, a eficiência chegaria a 16,6% — posicionando o Nubank entre os bancos mais eficientes do mundo. A empresa fixou ainda um compromisso público: os investimentos na operação americana não ultrapassarão 100 pontos-base no índice de eficiência consolidado em 2026 e 2027.
O ciclo de crédito: risco real, mas gerenciável
A narrativa de qualidade de crédito não vai desaparecer do radar dos investidores tão cedo. Mesmo o BTG Pactual reconhece que o mercado provavelmente precisará de alguns trimestres de tendências mais estáveis no custo de risco antes de se sentir confortável novamente.
Mas há elementos estruturais relevantes. O prazo médio da carteira não garantida é de apenas 6,8 meses, o que permite ao banco reagir rapidamente a mudanças no perfil de risco. E a empresa projeta melhora gradual ao longo do ano: na call, executivos indicaram que o custo de risco deve recuar da faixa de 20% atual para cerca de 15% ao final de 2026 — o que abrirá espaço para recuperação relevante na margem ajustada ao risco, atualmente em 9,5%.
Tese intacta, mas paciência necessária
O Nubank encerrou o trimestre com 135 milhões de clientes, crescimento de 14% ao ano, e já detém cerca de 18% de participação no mercado de cartões de crédito no Brasil — ganhando share por 14 trimestres consecutivos. O México atingiu o break-even operacional pela primeira vez, reforçando o potencial de crescimento da operação internacional.
Para o JP Morgan, investidores de longo prazo deveriam aproveitar a fraqueza para comprar: as receitas vieram melhores do que o esperado e a empresa tem um balanço mais forte agora para navegar a incerteza. Após as quedas desta semana, o papel negocia a múltiplos consideravelmente mais atrativos do que o histórico recente.
O BTG Pactual sintetiza bem o momento: a tese de longo prazo segue intacta, mas no curtíssimo prazo os investidores parecem estar atirando primeiro e perguntando depois. A pergunta que fica é se, quando pararem para perguntar, vão gostar das respostas. Os analistas apostam que sim.